在地缘政治博弈、资本市场流动性紧缩、医药行业周期性调整等多因素的影响下，2024年的全球医药产业的发展可谓面临多重挑战。在此背景下，作为医药行业“卖铲人”的CXO领域继续承压。从已披露的2024年度业绩快报或预告来看，不少国内CXO企业面临营收下降、利润收窄等现实困境。

一片“跌”声之中，国内CXO龙头企业药明康德的2024年财报和2025年业绩指引却向市场传递了难得的乐观信号。2024年，药明康德全年收入392.41亿元，剔除新冠商业化项目同比增长5.2%，经调整Non-IFRS归母净利润105.8亿元，经调净利润率 27%创历史新高。单季度来看，2024年第四季度收入和经调整Non-IFRS归母净利润均创新高，实现环比连续三个季度的增长。对于2025年更是给出“年持续经营业务收入重回双位数增长”的积极指引。

事实上，药明康德的2024年更不寻常，甚至称得上艰难。被美国拟议生物安全法案直接点名，上市公司股价如波浪一般起起伏伏，公司也忙于各种声明与澄清。如今，这份稳健的财报数据再次验证这家CXO巨头穿越周期与焦虑的韧性与定力。

在业务发展的同时，药明康德也在进一步深化利益共同分享机制，加码股东回报与人才激励。正所谓聚而不散是暴殄天物。企业既要善于积累财富，更要懂得合理分配。财报显示，2024年药明康德将超过60%的归母净利润以现金分红和回购注销的形式回馈给股东。

值得注意的是，近三年药明康德通过现金分红和回购并注销A股的方式已陆续向投资者反馈超过了113亿元，而这三年药明康德通过持续的业务发展，高效运营以及财务管理能力不断提升，公司自由现金流在153亿左右。也就是说，三年的时间里超过70%的自由现金流真金白银地流向了投资者。

在行业动荡的时候，没有什么比“稳健”二字更能令投资者感受到安心和信心的，药明康德再次印证了这句话的含金量。

精准研判，药明康德的管理能力与执行力

医药行业向来具有投入大、周期长、风险高的特征，在充满不确定性的发展环境中，业绩指引已经成为衡量一家医药企业战略成熟度的重要标尺。早在发布2023年度财务报告时，药明康德就给出了2024全年的业绩指引：预计实现全年收入383亿至405亿元。当时间来到第三季度，海内外同业公司因各种原因纷纷下调全年业绩指引时，被美国拟议法案来回折腾的药明康德依然保持全年指引目标，而从最终的财报数据来看，关键经营指标均精准落在指引范围内。

在部分投资者眼中，药明康德达成指引内的财报可能少了一些惊喜，但换个角度来讲，这不仅避免了“意外”带来的波动，也恰恰体现了药明康德管理层对自身业务、行业现状以及外部风险研判的前瞻性，也验证了这家CXO龙头企业在不确定性环境依然保持的强大执行能力。

作为医药行业的下游，CXO行业极易受到上游药物研发需求的影响。在融资、支付等多重因素的影响下，行业寒冬似乎是近几年国内医药领域的共识，CXO领域也无法独善其身。但有一个经常被忽略的核心是，无论环境如何变化，创新药是一个精细化程度很高的产业链，利用各自的优势和能力始终是趋势，也是刚需。沙利文数据显示，2024年生物医药行业整体外包率首次超过50%，到了2025年这一数字将达到53.2%。

寒冰之下往往也孕育着新希望。从医患端来看，未被满足的需求长期存在，在这一核心内需驱动下，无论是大型药企，还是Biotech，药物研发或被砍收缩或更新变化，但研发需求一直存在并持续。以FDA为例，2024年全年批准了50款创新疗法，超过过去10年的平均水准。

为了追求更高的效率，外包的需求也始终存在，像药明康德这样深耕行业20多年的优质平台，无疑是他们更好的合作伙伴。药明康德在2024年度投资者开放日分享过的一个小故事，从侧面证明药明康德无法被轻易取代的价值。

2024年春天，美国新锐生物技术平台公司Terran Biosciences（以下简称“Terran公司”）需要推进一个关键研发环节，需要在6周内快速合成超过240个复杂的化合物分子，完成全套的药性评价，且要求CXO公司接单后立刻响应。在被一众CXO拒绝后，药明康德接下并完美完成这个颇为紧张的工作。Terran公司负责人在接受行业媒体采访时曾提及此事，他评价道：“如果不是药明康德，我们不可能达到现在这样的新药研发速度。我们曾在多地进行考察，但没有任何一家公司可以在短时间内立即为我们组建一支200多名科学家的队伍来做一个新项目。”

穿越2024年的风雨，2025年会更好吗？药明康德给出了颇为积极的判断：公司持续经营业务收入有望重回双位数的增长，整体收入将达到415~430亿元，预计2025年经调整non-IFRS归母净利率水平有望进一步提升。

与经营指引同时发布的还有股东回馈及员工激励方案。在大环境并未变化的情况下，我们有理由相信药明康德在满足客户需求的同时，依然可以如期完成业绩，为股东和员工继续提供价值。

敏锐嗅觉，药明康德“踩中”的行业热点

近两年，以司美格鲁肽、替尔泊肽为代表的多肽类减肥药在全球走红。当人们为诺和诺德、礼来两大巨头的业绩感叹时，蓦然回首发现药明康德这家CXO企业早已在此布局良久，这并不是撞大运，而是在行业深耕多年并保持有敏锐洞察的必然结果。

药明康德对于多肽类药物的关注可以追溯到2011年，早于减肥药爆火前十年就有布局。最新的财报数据显示，药明康德化学业务中的TIDES业务（寡核苷酸和多肽）2024保持高速增长，收入达到58亿元，同比增长70.1%。截至2024年末，TIDES在手订单同比增长103.9%。TIDES D&M服务客户数同比提升15%，服务分子数量同比提升22%。药明康德在业绩交流会上还提到，目前平台上面有超过20个GLP-1项目管线，占整个市场份额的20%以上，预计2025年TIDES业务实现60%以上的收入增长。

多肽类减肥药供不应求的消息早已是一个公开话题，解决供应的核心问题正是多肽药物的产能建设。除了个别头部药企有钱有闲自建产能，更多需求有望由CXO企业承接。对于TIDES产能，药明康德给出的最新数据是，2024年末，多肽固相合成反应釜总体积增加至4.1万升，预计 2025 年末将进一步提升至超10万升。

尤其值得关注的是，当前几款减肥药并非多肽药物仅有的想象力。

一方面，口服多肽是未来减肥药的趋势。目前的GLP-1减肥药主要是注射液，使用者面临停药反弹、如何维持等深层次需求。口服剂型除了解决患者端依从性的问题，由于吸收率较注射液偏低、口服多肽工艺更复杂等原因，口服减肥药的外包需求只会更大。

另一方面，多肽药物在自身免疫疾病领域也展示了巨大的潜力。近期，强生宣布，在研靶向口服肽icotrokinra在三期临床试验中的表现不仅优于安慰剂，还在关键指标上打败了百时美施贵宝银屑病明星产品Sotyktu。这款在研药物已经被业内标榜为50亿美元分子，口服多肽赛道也因此受到行业极大瞩目。

热门赛道到底能带来多久的经营利好或许存在不确定性，但能确定的是，这类业务可以带来实打实的收入和现金流。在这一点上，药明康德早在新冠疫情期间就有深切的体会。

翻看药明康德的财报，2015年到2022年，其全年业绩均保持双位数增长，到了2022年这一数字达到70%以上。受新冠相关订单高基数带来的影响，2023年开始，药明康德的增长降低至个位数。尽管高基数制约了公司业绩的同比数据，但事实的另一面是，新冠业务也带来充沛的现金流。2022年，药明康德经营活动产生的现金流量净额超百亿元，同比增长131.32%。最新的财报显示，药明康德自由现金流创历史新高来到79.8亿元。手握现金，这也是药明康德穿越行业发展周期的底气。

独特的CRDMO模式，药明康德的长期主义

近日，11家印度CXO联合成立了一个创新制药服务组织（IPSO），成员包括Syngene、Aragen Life Sciences、Piramal Pharma Solutions、Sai Life Sciences等，旨在提升印度在全球CDMO市场的竞争力，争取更多国际大药厂的合作订单。类似的，2024年6月，韩国、美国、日本、印度和欧盟也在美国圣地亚哥成立过一个“生物制药联盟”。

这些竞争对手是药明康德的威胁吗？答案可能是否定的。

海外企业频繁的动作证明CXO行业依然具有强大吸引力，背后的市场对于药明康德来说也是机遇。仔细研究这些公司可以发现，上述“联盟”或“组织”仍然聚焦于CDMO/CMO的工作范畴内，较少从事需要大量高质量科学家和大量资金的早期药物发现，而药明康德独有的 “一体化、端到端”CRDMO业务模式，恰恰可以实现质量、速度、成本的“稳定三角”。

对于药企而言，选择CXO公司的一个重要原则就是“信任”。CRDMO模式下的药明康德像一个“药物研发的超级厨房”，无论客户是希望做药物发现的化合物筛选，还是临床前的各类试验和检测，直至商业化生产，药明康德都可以承接，这让药明康德有机会拿到更多客户。更为难得的是，在“跟随科学”“跟随客户”“跟随分子”战略下，药明康德从“R”端就开始陪伴一家创新药企成长，这个过程中建立的信任度更为牢固，也让药明康德拥有R端延续下来源源不断的新订单。

2024年，药明康德的活跃客户保持6000+的规模，其中新增客户数量500+，全球每年新增biotech企业1000+，大药企的数量也保持持续增长。收入来源全球客户的局面并未有变化。

正像公司管理层所表达的那样，“我们启动项目不需要等，因为我们具备各种能力和产能，无论是纵跨研发上下游环节、还是横跨多个技术方向，都可以整合、打通所有能力，所以执行项目特别快，这个产能和速度不是谁都能做到的。”

当然，保证客户高粘性的一大前提是保证高质量。可以看到，在构建CRDMO模式的同时，药明康德始终坚持一道原则——在全球范围内恪守统一的国际质量标准，这一坚持需要面对全球范围内纷繁复杂的监管体系与监管要求，付出极高的建设周期与建设成本。2024年，药明康德接受了来自全球客户、监管机构和独立第三方的质量审计达到802次，相当于每天接受超过2次质量审计，均100%符合要求且无严重发现项；药明康德还接受了来自于全球客户的58 次信息安全审计，相当于每月接受近5次信息安全审计，也没有发现重大网络安全和商业秘密信息泄露事件。此外，药明康德的24个主要运营基地都获得了ISO/IEC 27001信息安全管理体系认证，其中包括所有中国主要运营基地。

深耕行业20多年，药明康德像一个学霸，被行业寄予极高的希望。但要知道，在复杂的宏观环境和行业环境下，一路狂奔的高增长阶段谁也无法保证持续。像药明康德这样找准自身优势并不断强化，做一个稳健的学霸，既能抗风险，又有余力开拓，这或许才是这家行业巨头验证的长期主义。